進入債務經濟時代以來，消費型經濟體在國際資本流動影響下，極易發生經濟周期和金融周期各自獨立演繹的“雙周期”現象。“雙周期”意味著經濟和金融走勢的背離，這種宏觀經濟新運行特征，當前在美國表現為以“強金融”反哺“弱經濟”，美國經濟、金融間分離趨勢未來仍將進一步發展，這對世界經濟和國際金融未來走勢，乃至中國經濟和金融的運行，都將產生重要影響。
1.經濟、金融周期的一致性認識
經濟、金融“雙周期”，是指經濟周期和金融周期，遵循不同的運行規律，各自獨立發展、相互運行的一種狀態。雙周期狀態下，經濟周期和金融周期的不同步，甚至逆勢，成為常態，兩者分離對宏調政策的協調，提出了更高要求。
經濟學中傳統的經濟周期理論是對經濟運行周期性波動的經驗解釋，時間吻合是早期經濟周期理論解釋的核心，各種期限的經濟周期理論，對經濟循環都有一定的解釋作用?；鶜J周期從存貨變動角度，解釋了時長約4年的短周期經濟波動，朱格拉周期從設備投資的角度，解釋了時長約10年的中周期經濟波動，庫茲涅茲周期從房地產投資的角度，解釋了時長約20年的中長周期經濟波動，康波周期則從技術變革引致的產業發展角度，解釋了時長約50年的超長周期經濟波動。以上經典的經濟周期理論均出現于上世紀30年代西方“大蕭條”前，金融因素均不是周期變動的主角。
“大蕭條”使金融因素進入了周期理論研究的經濟學家視野。伴隨著金融在經濟中核心地位的形成，從金融因素解釋經濟波動成為20世紀經濟周期理論的新發展。金融加速器機理、債務-通貨緊縮理論，以及國際金融視角下的第一代、第二代、第三代等數代貨幣危機理論，各類金融周期模型疊加傳統的經濟周期理論，最終形成了體現經濟發展新形勢變化的體系化金融經濟周期理論。與傳統經濟周期理論不同，金融經濟周期理論主要從金融因素解釋了經濟周期的變化。
無論是經濟波動引起金融變化，還是金融變化引起經濟波動，金融經濟周期理論對經濟周期和金融周期都有著較好的解釋力。從分析范式和方法論的角度，從一般均衡到動態一般均衡，再到動態隨機一般均衡(DSGE)，金融經濟周期理論屬于典型的均衡分析方法，自然能對金融周期和經濟周期共同一體波動的現實現象，進行較好解釋。
無論金融和經濟在共同的周期波動中誰主誰從，誰引發誰，或者是不分彼此、同受或同領非經濟金融因素而引致周期波動，金融周期理論都認可了經濟周期和金融周期的同一性。股市是經濟晴雨表、金融是經濟核心，諸如此類說法實際上體現了市場對經濟周期和金融周期一致性的認識。
2.經濟、金融“雙周期”的形成
上世紀90年代西方主要經濟體或先或后進入了債務經濟時代，債務經濟是指經濟發展越來越依賴債務擴張的一種發展狀態。債務經濟時代的一個重要特征是，貨幣變動和地位商品市場間的聯系越來越緊密，但和實體經濟間的聯系卻漸行漸遠，經濟波動和金融波動間的一致性不斷趨弱，最終形成了經濟周期和金融周期各自獨立運行的狀態，經濟、金融的“雙周期”形成。進入債務經濟時代后，地位商品（positional goods）在當代社會主要是指房地產和股票等股權類金融資產，這類購買不會增加現有實體經濟領域的真實投資，只是增加了虛擬資產的價格。超越了實體部門經濟活動需求的貨幣，大都被投入了地位商品市場，社會流動性中用于金融流通的份額提升。
對經濟和金融各自遵循自己周期獨立演化的認識形成，是一個隨經濟形勢變化的逐步演進過程。起初人們是從經濟周期的角度認識金融周期的，重點在危機階段解釋，認為經濟周期決定金融周期；隨著全球化發展，在國際金融領域出現的幾代貨幣危機理論，開始獨立從金融因素對金融運行波動做出解釋；伴隨著經濟發展過程中金融化程度加深，合一的金融經濟周期理論開始出現。進入債務經濟時代后，金融周期的獨立性不斷增強，經濟周期和金融周期不合拍的實際走勢，也越來越不符合金融為經濟核心的固有認識。2008年全球金融危機以來，為了維持自身在國際金融領域的強勢地位，美國屢次不顧國際社會對其國際政策協調的批評，在市場監管和貨幣政策方面，集中于維持增強國際資本吸引力的政策體系。疫情后美國經濟和金融的不同表現，深刻印證了宏觀經濟已進入“雙周期”的發展階段。
3.雙周期的案例：美國經濟和金融的背離
債務經濟時代+消費型經濟體系，美國在宏觀經濟上的運行特征，必然表現為“雙周期”態勢：經濟周期和金融周期的走勢越來越呈現獨立性。這里要指出的是，觀察美國金融應著眼于資本市場的股市，但核心指標卻并非股市指數，原因在于美國“去股權化”趨勢。以股市指數作為觀察美國金融的核心指標（如指數增長率、波動率等），并不能反映美國金融運行真實情況，應選擇美國國內上市規模增長率，作為美國金融的核心觀察指標。
從形態上看，美國經濟和金融走勢間的背離態勢，在2019-2020、2023-2024年間出現了2次。前一次的背離，現實是經濟受到了疫情擾動的結果，屬非周期趨勢變化；后一次背離，則屬于周期性背離，經濟和金融走勢背后的決定因素，都是趨勢性因素，如消費增長的緩和趨勢、FED的降息方向等。
美國的“強金融”主要通過國際資本市場表現，是否保持有對國際資本的吸引力是其根本標準。理論和實證研究均表明，國際資本流動和經濟增長間有著強關聯性，資本從發展中國家流向發達國家的流動，會拖累發展中國家的經濟增長速度。一國經濟顯然受益于資本流入，受損于資本流出。美國一方面在國際經濟領域不顧國際社會質疑廣施逆全球化的倒行逆施之舉，另一方面在國際金融領域卻著力強化全球化，以延續其對國際資本吸引力。強美元、高利率、股市高位等，選擇哪種狀態要依維持“強金融”的情勢需要而定。
注：本文僅代表作者個人觀點
本文編輯徐瑾 jin.xu@ftchinese.com